房價自2004開始起漲至今，台北市已經漲了兩倍多，目前房價是合理還是過高，相信很多人想知道。其實房屋市場和股票市場都是投資的標的，也會隨著市場訊息以及總體經濟狀況而波動，然而不管任何投資標的均有一個內在價值，市場價格總是在其內在價值上下波動。只要知道內在價值是多少，心中自有定見，目前房價是否過高，自可不言而喻了。

一個理性的投資者是否願意長期持有這房地產，才是這房價最好的支撐，也是判斷房地產是否過熱的一個最好指標。所謂的理性投資者就是從財務的觀點，將資金投入這房地產所產生的現金流量，足以滿足投資者所要求的投資報酬率。然而影響投資報酬率最重要的因素，就是房屋的租金。

如果我們很喜歡一個地點的房屋，希望可以居住在那裡，有兩種方式可以達到這目的：一種是用租的；另一種是用買的。也就是當購買這房產所須付出的代價過高時，可以採取另一個選擇，也就是用租的。所以租金多寡反應了一個房子的價值，這一點對自住型購買者也是成立。若你買的房子為自住，雖然不用支付租金，但這房子可出租的價格就是你的機會成本。意思是：縱然並未實質付出租金，但若不自己住，是有「機會」將房子出租而收取租金收入的。

租金既然反應了使用一間房子所需付出的代價，那麼未來每年房租收入之現值，其總合不就是這房子的價值嗎？接著讓我們來思考一個有趣問題，先看看圖一的現金流量圖，然後猜猜看這是甚麼投資商品之現金流量？

圖一：現金流量圖

相信有九成的讀者會說這是房地產投資的現金流量圖，每年的36萬元是租金，20年後再以1,000萬元賣出。不錯大家都猜對了，畢竟這篇文章是談房地產，很容易有這樣的思考方式。但若我硬說這是20年期的債券、票息3.6%、面額1,000萬元，也並沒有錯。事實上兩者的現金流量是相同的，既然這樣、債券的評價模式不就應該完全適用房地產。

話說如此，兩者的現金流量性質也不盡全然相同，債券票息是固定不變的，房地產的租金卻會隨著市場供需而調整。以及債券最後的償還本金也是固定，可是20年後的房價卻會變化釵h。

當中的差異如下表：

雖然房地產的租金會有變化，但基本上變化不大，這些波動可以要求較高的投資報酬率(殖利率)來補償，也就是多一些風險溢酬。比較大的變動應該是租金成長率，以及房子到期的價值。以圖一的現金流量來說，若投資報酬率要求4%，那麼房屋的價值應該等於：

=PV(4%, 20, 360000, 10000000)
=9456,387

這意義是：如果這房子以946萬去買，每年扣除費用後的淨租金收入是36萬，20年後可以用1,000萬賣出，相當於「每年」有4%的投資報酬率。這4%投資報酬率，也等同於銀行提供的存款利率，若拿946萬存銀行，每年領回利息36萬，20年到期後還可以領回1,000萬元。這樣的條件除非銀行提供4%的利率，否則辦不到的。

這評價模型看起來很簡單，可是實務上很難執行，主要原因是到期的房價並不容易正確估算，估算誤差卻影響內在價值頗大。目前的房價都已經在波動了，又如何正確估算未來10年、20年之房價？比較可行的方式是：假設永遠持有該房地產，每年收取租金。等房子堪用期限到了，再重新翻新繼續出租。

這幾乎是等於永續年金的概念，只是年金的金額並非每期均等。因為每年的租金會隨著租金成長率而增多，到了堪用年限後，房屋和建商改建，也必須拿一部份坪數來沖抵重建成本，所以可用坪數會變少。重建後坪數會少掉多少，可以用現有改建比例當參考。目前改建的分法一般說來北市大約4(建商)/6(地主)，其他地區以5/5分居多。

圖二圖二：起始年租金36萬、每年2%成長、房屋堪用50年

理論上，永續年金應該列出永遠的現金流量，然後將每一筆金額折現，再加總就是現值了。只是年數愈多折現的金額會變得很小，實務上只要列出100年的金額就夠精確。圖二是第一年的租金年收入36萬，每年以2%的成長率增加，到了50年的堪用期限，重建後的租金因坪數減半(5/5分)，所以租金收入也減半。

將上述的現金流量以年化報酬率5%折現，以Excel試算結果，該房子價值1,030萬。若報酬率只要求4%，該房屋價值約1,336萬。以目前低利率而言，房屋的投資報酬率落在4%~5%之間應該是合理的，所以這房屋價格落在1,000萬~1300萬都是合理。

這種評價模型最重要的是：租金成長率的預估。到底應該是1%、2%還是3%，有些地區甚至於是負成長(-2%)。這當然必須考量標的物的目前狀況及未來發展。如果一個房子附近區域已經發展飽和了，可見的未來不會再看到有任何發展。租金會成長的因素除非台灣經濟大幅成長外，似乎只剩通貨膨漲的因素了，所以0%~1%的成長率是合乎預期的。

若一個新開發的地區，以台北信義計畫區為例，未來的發展還有相當力道，隨著捷運及大樓增建，該地區受歡迎程度會持續增加，租金成長率每年應落在2%~5%之間。

另一個評估的方法是考量各地區的租金歷史資料，釵h房屋租賃仲介公司也會提供各地區的租金訊息，這些都是做為租金成長率的重要依據。

房子的耐用年限跟建築技術及使用材料有關，早期的加強磚造房屋(RB)只有55年的壽命，而鋼筋混泥土(RC)房子可使用70年，至於鋼骨建材(SRC)則可以使用100年。只要知道屋齡及建築材料，還可以使用多久就很容易估算了。房屋尚可使用年數一般不會那麼精確，試算表上是以十年為單位，準確度也夠了。

整個評價模型計算了未來100年的現金流量，或釵釣Э牧抳{為估算到那麼長的時間，誤差會不會太大。其實不會的，就是為了要精確才計算100年，但是年數愈大的部分，當折成現值後影響是很小的。也就是說時間愈長遠的部分，雖然估算誤差較大，但是影響相對輕微釵h。最重要的是前30年的租金收入，目前的租金是確定的，只要租金成長率不要估計錯誤，這房地產內在價值是很有意義的。

這類的問題用Excel試算最為恰當不過了，這裡提供一個Excel檔案供下載，點選下面Excel圖示即可下載檔案。

下圖的試算表，黃色儲存格是可調整變數，B6就是所計算出來的房屋價值。

圖三：房屋價值試算表

http://www.masterhsiao.com.tw/CatRealEstate/Pricing/Pricing.htm